1. 고평가인가? 아니면 저평가인가?





1988년 워렌버핏(1930년 출생)은 코카콜라를 대량 매입하였다. 그것도 PER 15배에. 많은 사람들이 의아해 하였다. "왜 코카콜라를 샀을까? 그것도 PER 15배라는 높은(?)가격에" 이것을 이해하기 위해선 그의 투자 철학이 1980년대를 전후 하여 크게 변화해 왔음을 이해해야 한다. 그는 초기 그레이엄식의 매수를 선호하였지만 후기 필립피셔식의 성장주 투자도 선호하였다.



그럼에도 불구하고 이해되지 않는 두가지 부분이 있다. "왜 갑자기 코카콜라를 매수하였으며 이왕 매수 할 거라면 훨씬 이전에 매수하지 않았을까?" 워렌버핏은 코카콜라가 좋은 기업이라는 사실을 알고 있음에도 그동안 매수하지 않았었다. 워렌 버핏은 어린 시절 코카콜라를 갖고 아르바이트를 했었으며 코카 콜라가 아주 좋은 기업임을 50년전부터 지속적으로 알고 있었다.



훌륭한 CEO인 고이에타주가 1981년에 회장에 취임했으며 그의 탁월한 경영능력을 알고 있었음에도 매입하지 않았었다. 그러던 그가 1988년 갑자기 코카 콜라를 매입한 것이다. 그것도 PER 15배에. 따라서 많은 사람들이 의아해 하는 것은 어쩌면 당연한 것일 것이다.







이러한 궁굼증에 그는 1989년 주주들에게 보낸 편지에서 이렇게 답하고 있다. "왜 좀 더 빨리 코카콜라 주식을 사지 않았을까" 왜 고이에타주란 훌륭한 경영자가 등장했을 때 사지 않았을까" 만약 제가 좀 더 단순한 사람이었다면 1936년...(중략)...전재산을 투자 하여 코카콜라를 샀을 것이다. 저는 코카콜라를 통해 한가지 교훈을 얻었습니다. 아주 눈부시도록 매력적인 생각이 떠올랐다면 앞으로 50년이 지나기 전에 행동으로 옮겨야 한다는 것입니다" 한마디로 말하면 코카콜라를 50년 늦게 샀다는 말이다.



그의 생각은 1993년 주주들에게 보낸 편지에서 보다 확연히 드러난다. 코카콜라는 1919년 상장하였으며 상장 후 반토막이 나기도 하였지만 만약 상장당시 주식을 매입하고 배당을 다시 코카 콜라에 재투자했다면 75년이 흐른 1993년 5만배의 수익이 났을 것이라고 말한다. 1919년 상장 후 20년이 지난 1938년까지 80배 올랐지만 만약 그때라도 투자했다면 1993년까지 55년간 600배의 수익을 올렸을 것이라는 것이다.







좋은 기업은 기업가치에 따라 움직일수 밖에 없으며 좋은 기업은 투자가 늦었다고 생각할 때가 가장 빠른 시기라는 것이다. 다시 말해서 자신은 50년 늦게 샀지만 산 그 순간 부터는(1988년부터는) 가장 빨리 산 사람이라는 것이다. 1919년 이후 세계 공황도 있었고 2차 세계 대전도 있었다. 1993년까지 75년간 수없는 전쟁 과 공황, 인플레이션, 디플레이션 그리고 셀 수도 없는 큰 악재들에 시달려 왔다. 그럼에도 불구하고 코카콜라는 그 75년간 5만배 올랐다. 이것이 역사이다. 그리고 이 역사는 향후 75년 후에도 그러할 것이다.











2. 다시 한번 고평가인가? 아니면 저평가인가?





PER가 1.0이라고 저평가이고 PER가 50.0이라고 고평가일까?

PBR이 0.1이라고 저평가이고 PBR이 10.0이라고 고평가일까?







우리는 주식의 고평가 저평가에 대해 진지하게 다시 고민해 봐야 한다. 이제 그 역사속으로 들어가보자. 1970년부터 1972년까지 3년간 미국에 "니프티 피프티"란 장세가 펼쳐졌다. 소위 우량주 50개만 상승한 것이다. 그리고 1973년 세계 불황속에 그 거품(?)이 꺼지면서 우량주 50개들은 1974년까지 2년간 폭락하였다. 거의 모든 종목들이 1/3토막이 되었다. 아마 모든 투자가들이 큰 손실을 입었을것이라 추측할 것이다. 그러할까? 만약 역사를 되돌아가서 우리가 1972년 니프티피프티 종목 50개를 샀다고 가정하자. 그것도 니프트 피프티장세의 최고 상투인 1972년말에 샀다고 가정하자. 사자마자 2년간 1/3토막 나고 시작했다고 가정해 보자. 현재 우리는 어떻게 되어 있을까? 파산해 있을까?



1972년부터 1996년까지 25년동안 동기간 S&P 500은 연평균 13% 상승했다. 그리고 니프티 피프티 종목 50개도 25년간 연평균 13%상승했다. 즉 최고 거품의 최상투에 샀는데 지수 상승률ㅇ르 따라잡은 것이다. 실로 엄청난 결과라 하지 않을 수 없는 것이다.







1972년말 상투 당시 코카 콜라는 PER 46.6배에 거래되고 있었다. 당시 최상투에 샀어도 25년간 연평균 17.2%의 수익을 올렸을 것이다. 당시 필립 모리스는 PER 24.0배에 거래되고 있었는데 최상투에 샀어도 연평균 20%의 수익을 올렸을 것이다. 만약 지수 상승률인 13%씩 상승하는 것을 적정가치로 본다면 코카콜라는 당시 최고 46배 였으며 92배까지 샀어도 연평균 13%의 수익을 올렸다는 것이며 필립모리스는 당시 최고 가격이 24배였으나 78배까지 샀어도 연평균 13%의 수익을 올렸을 것이다. 반면 폴라로이드는 당시 최고 95배였으나 실제 가치는 16배에 불과했으며 95배에 샀다면 25년간 연평균 1.7%의 수익을 올렸을 것이다. MGIC는 당시 68배에 거래되고 있었는데 실제 가치는 4배였으며 68배에 샀다면 25년간 연평균 -8.6%의 손해를 보았을 것이다. ITT는 당시 15배였으나 실제 가치는 9배에 불과하였다. 15배에 샀다면 25년간 연평균 8.7%의 수익을 올렸다.







내가 주식에 "주"자도 몰라서 1972년 최상투에 우량주 50개를 매수했다 하더라도 25년간 연평균 13%의 수익을 올릴수 있는 것이다. 이제 만약 내가 주식에 "주"자정도만 안다면 아주 상식적이고 기본적인 수준의 직감만 있었다면 최상투만은 어느정도 피했을 것이다. 최소한 중간 상투에 매수했을 것이다. 여기에 내가 만약 초등학교 정도의 경제 상식만 있었다면 이상한 어중이 떠중이 모두 섞인 50개중에서 10개정도로 추릴 것이며, 코카콜라, 펩시 콜라, 질레트 면도기, 필립모리스, 월트 디즈니 같은 주식들로 채워졌을 것이다. 이중 실수로 폴라로이드도 사고 블랙엔데커도 매수했다고 하더라도 나는 25년간 연평균 30%가 넘는 수익을 거뒀을 것이며 이것은 워렌버핏에 필적하는 수익률인 것이다.











3. 그리고 다시 한번 고평가인가? 아니면 저평가인가?







1989년 한국의 종합지수는 1000포인트를 찍었다. 그리고 15년이 흐른 2003년 한국의 종합지수는 800포인트로 20%하락해 있다. 여기 어느 가장 멍청하고 바보같은 투자가가 있다고 가정해보자. 그리고 그 바보같은 투자가가 당시 최상투인 1000포인트에 1990년 1월 4일 주식을 샀다고 가정해 보자.(아래 가격은 유,무상,액분,배당 등을 감안한 수정 주가이다.)





1990년 1월 4일 이 바보 투자가는 종합지수 1000포인트 최상투에서 가장 바보스럽고 가장 멍청하게도 삼성전자를 최상투인 2만원에 매수하였다. 제일제당을 최상투인 3천원에 매수하였다. 농심을 최상투인 9천원에 매수하였다. 포항제철(포스코)를 최상투인 3만원에 매수하였다. SK텔레콤을 최상투인 3천원에 매수하였다. 현대차를 최상투인 6천원에 매수하였다. 삼성SDI를 최상투인 8천원에 매수하였다. 그리고 이 바보같은 투자가는 지금은 휴지가 되버린 다른 주식들도 매수하였다. 그리고 15년이 흘렀다. 중간엔 IMF도 겪었다. 지금 이 바보같고 멍청한 투자가는 파산해 있을까? 백만장자가 되어 있을까?











4.자본주의 하에서 우량 주식은 올라가는 에스컬레이터이다.





여기 에스컬레이터가 있다. 그리고 그 에스컬레이터는 올라가고 있다. 두 사람이 에스컬레이터 위에서 가위바위 보를 하고 있다. A가 이기면 한칸 올라가고 B가 이기면 한칸 내려가는 게임이다. 누가 이길까? 아마 그 둘의 가위바위보가 채 끝나기도 전에 에스컬레이터는 최상층에 도달해 있을 것이다. 그리고 이 에스컬레이터가 좋은 품질(기업)이면 품질일수록 그 두사람의 가위바위보와는 상관없이 보다 빠르고 보다 안전하고 보다 여유있게 최상층에 도달해 있을 것이다.



이제 이 에스컬레이터가 1층에서 출발하여 3층에 도달하였다. 당신은 올라탈 것인가? 말것인가? 이제 10층에 도착하였다. 당신은 올라 탈 것인가? 말것인가? 이제 100층에 도달하였다. 당신은 올라탈 것인가? 말것인가? 워렌버핏은 코카콜라라는 에스컬레이터에 올라탄 것은 12,000층에 도달했을 때이며 그리고 현재 코카콜라는 10만층까지 올라가 있다.



이제 질문을 해보자. 위에서 예를 든 바보같은 투자가는 1990년 1월 4일에 에스컬레이터를 올라탔다. 그 투자가가 올라탄 시점은



고평가인가? 아니면 저평가인가?







오늘도 수많은 투자가들이 에스컬레이터 앞에서 올라탈 것인가 말것인가를 고민하고 있다. 많은 투자가들이 오르락 내리락 하며 우왕좌왕하고 있다. 오르내리길 수없이 반복하며 헤메고 있다. 그 사이 에스컬레이터는 15년을 올라왔으며 그 고민의 순간에도 가위바위보를 하며 올라갈지 내려갈지 맞추려고 애쓰는 와중에도 다우지수와 나스닥을 보며 뜬 눈으로 밤을 지새우는 와중에도 너무 많이 올라갔다고 또는 너무 많이 내려갔다고 걱정하는 와중에도 에스컬레이터는 쉴새없이 올라가고 있다. 그 바보투자가가 올라탄 이후 15년이 흘렀다.







이제 다시 질문을 해보자. 우리의 포트폴리오는 고평가인가? 아니면 저평가인가? 우리는 그 바보같은 투자가보다는 20년 늦게 올라탔지만 향후 올라탈 모든 투자가들에 비해선 가장 빨리 올라탄 것이다. 앞으로 10년후 누군가 나에게 물을지도 모른다. 고평가예요? 아니면 저평가예요? 나는 이렇게 대답할 것이다. 당신은 그 바보같은 투자가보다 30년 늦게올라탔으며 당신은 나보다 10년 늦게 올라탔지만 앞으로 올라탈 모든 투자가들에 비해선 가장 빠르게 올라타는 것이라고.



이제 마지막으로 다시 한번 질문을 해보자. 고평가라고 생각하는가? 아니면 저평가라고 생각하는가?



"장기간으론 주식 투자의 수익률이 최고라는 말이 있죠? 그런데 이 장기간이 얼마라고 생각하세요?" 100년이예요. 100년이면 주식이 언제나 다른 금융상품을 이깁니다" 아직 사람의 평균 수명조차 100살이 되지 않는 현실에서 100년 투자라니 상상이 되지 않았다. 어떻게 100년씩이나 투자할 수 있을까? 이 펀드매니저는 "패밀리 자금"이라면 충분히 가능한 일이라고 말했다. 실제로 이 펀드매니저가 운용하는 자금의 상당 부분이 미국의 패밀리 자금이라고 했다. 패밀리 자금은 가족의 자산이다. 할아버지부터 아버지로 그리고 손자로 내려오는 자산이다. 살다가 필요한 돈은 배당을 받아 쓰거나 주식 일부를 팔아서 쓴다고 했다. 방탕하게 써버리지만 았는다면 장기간의 주식 투자 수익률로 인해 전체 자산은 오히려 계속 불어나는 경우가 대부분이라고 하였다.







"장기간으론 주식의 투자 수익률이 최고"라는 사실은 이미 미국의 와튼 경영대학원의 제레미 시걸 교수가 증명했다. 시걸 교수는 "Stocks for the long run"라는 책을 통해 주식의 수익률이 다른 금융상품보다 월등히 좋았다는 결론을 내렸다. 이 책은 국내에 "주식 투자 바이블"로 번역 되어 있다. 그런데 시걸 교수가 수익률을 분석한 기간이 얼마인지 아는가? 뉴욕증권거래소가 설립된지 10년 후인 1802년부터 1997년까지 195년간이다. 이 195년간 주식의 연평균 실질 수익률은 7.0%로 채권의 연평균 수익률 3.5%보다 두배 높았다.







연평균 수익률로 계산하면 주식의 수익률이 채권보다 2배 높지만 195년간 누적수익률로 계산하면 주식과 채권의 격차는 엄청나게 벌어진다. 시걸교수에 따르면 1802년에 1달러를 주식에 투자, 1997년까지 배당금을 재투자하며 보유했을 경우 747만달러가 된다. 누적 실질 수익률이 747만배에 달하는 셈이다. 1802년에 장기 채권에 1달러를 투자, 이자를 재투자하며 같은 기간 보유했을 경우에는 누적 실질 수익률이 1만 744배로 주식의 1/700에 불과 했다. 195년간 누적 수익률에서 이처럼 큰 차이가 벌어지는 이유는 복리 게산 때문이다. 작은 연간 수익률이 195년간 복리로 운용되면서 어마어마한 차이를 만든다.



물론 시기별로 보면 채권이 주식보다 수익률이 좋았던 적도 있었다. 그러나 100년 이상의 기간을 놓고 보면 주식에 투자하는 것이 가장 현명했다는 결론이다. 국내 주식시장의 역사조차 100년이 되지 않는 상황에서 100년 투자를 생각한다니 너무 먼 얘기 같은가? 국내의 한 펀드매니저가 미국의 유명한 기업 지배구조 펀드의 매니저를 만났는데 그 펀드에 돈을 맡길때 평균 자문 계약 기간이 20년이라는 말을 듣고 놀랐다고 했다. 하지만 20년이라면 노후 자금을 생각한다면 충분히 이해할만한 기간이라는 생각이 들었다.







"부자되기"열풍이 불면서 한때 30대에 10억 모으기, 30억 모아 40대에 은퇴하기 등등을 주제로 하는 책들이 인기를 끌었다. 하지만 돈을 얼마 모은다는 것 자체가 인생의 목표가 될수는 없다. 돈을 모아가는 과정 자체가 소중한 인생이고 그 돈을 모은 이후에 어떻게 살아갈 것인지도 중요한 문제가 아닐 수 없다. "빨리 빨리" 가 한국의 경제를 빠르게 성장시키는 동력이 되었던 것은 사실이지만 이제는 먼 미래를 바라보는 시각이 사회전반 뿐만이 아니라 개인의 인생 플랜(plan)에서도 필요한 시점이라고 생각한다.







출처 : "[꿈,열정,행동,변화] 장기 투자의 길 :: wide & deep" 블로그의 글



PS : 펀드,주식에 물리신분들을 위해서 좋은 글 하나 퍼왔습니다.



어차피 반토막 난거 기다려봅시다. 언젠가는 좋은 날이 옵니다.



자본주의가 망하지 않는 한은 기회는 다시옵니다. 그 기회가 오면



꽉잡고 이제까지 기다린만큼 다 보상을 받읍시다.



판도라의 상자엔 희망만이 남아 있습니다. 우리도 그 희망을 믿고



다시 일어나 보자고요. ^^ 물론 시골의사님 말처럼 그때까지 견디지 못할



분들은 지금이래도 환매하고 팔아서 밥도 사먹고 빵도 사먹어야죠.



그러나 견디실수 있으신분들은 우리한번 희망이라는 것을 믿어보는것도



좋지 않겠습니까? 러시아 펀드 안되면 제가 어머님한테 매입해서 10년동안



굴려보렵니다. ㅎㅎ