중국증시 낙관론... 부자경제학

2008/05/12 22:24



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최근 한달동안 20% 가까이 급반등한 탓에 중국증시 바닥론이 솔솔 흘러나오고 있다.







물론 반등의 폭이나, 증권시장에 대한 중국당국의 의지등을 보면 그럴만도 하지만, 아무래도 낙관론의 근저에는 중국경제에 대한 믿음이 깔려있기 때문으로 보인다. 그런데 이런 낙관론에는 아무런 문제가 없을까?.







두가지 논점에서 살펴보자.







첫째, 올림픽 이후의 중국 경기에 대한 견해는 ‘지속 성장론’이 주류다, 더구나 최악의 경우가 와서 성장률이 둔화된다고 하더라도 최저 7~8%의 성장은 무난할 것이라는 이코노미스트들의 이야기들은 충분히 설득력이 있다. 중국처럼 고도 성장기에 있는 나라들은 수출증가율이 다소 감소하더라도 저가 수출품의 강점은 여전하고, 사회간접자본등 성장 기반시설에 대한 투자와 그것을 바탕으로 한 내수등도 상당한 성장을 지속 할 수 있기 때문이다.







하지만 이것이 바로 이코노미스크들의 함정이다.







시장논리는 다르다. 시장은 경제의 거울이지만 저울은 아니다. 시장은 경제의 현실을 저울로 계량하지 않고, 경제에 스피드건을 들이대고 가속도를 측정한다. 때문에 미국이 2%에서 3%가 되면 뉴스가 되고, 중국이 12%에서 9%가 되면 핫 이슈가 된다. 하지만 ‘여전히 무역흑자가 난다’거나, ‘여전히 경제성장율은 높다’는 사실은 이슈가 아니다.







요즘 사회전반에 ‘돼지소풍 계산법’이 유행한다.







예를들어 ‘로또에 맞을 확률보다 벼락맞을 확률이 더 높다’라고 말하면 로또는 확률적으로 거의 당첨이 불가능하다. 그리고 그것은 확률적인 사실이다. 그런데 벼락을 맞는이는 한해에 몇 사람 안되지만, 로또에 당첨되는 이는 한달에도 서른명은 된다. 왜 그럴까?. 바로 이것이 돼지소풍식 통계학의 함정이다. 로또는 적극적으로 그 희박한 확률에 뛰어들지만, 비오는 날 벼락을 맞으려고 뾰쪽한 쇠막대기를 들고 들판을 뛰어다닐 바보는 없기 때문이다.







같은 논리로 보면 중국이 경제적으로 미국을 따라잡는데는 그리 멀지 않았다,







미국은 누적 성장율 2%로, 중국은 누적 성장률 12%로 달린다면 두 나라의 경제력 격차가 뒤집히는 날은 그리 멀리 있지 않다. 하지만 세상에 누구도 이런 돼지소풍식 계산을 믿지는 않는다. 기저효과 때문이라는 사실을 모두가 알기 때문이다. 1차 산업의 시대에 국민 1인당 생산성과 2차 ,그리고 3차 산업시대의 성장율은 단순비교가 되지않는다.







국민소득 1000 불에서 2000 불은 무려 100% 상승이지만 쉽고, 4만불에서 5만불은 고작 25% 신장에 지나지 않지만 어렵듯이 성장률 곡선이 직선에서 완만한 곡선구간으로 들어서기 시작하면 과거 고도성장의 시대는 한 순간에 막을 내리게 된다는 사실을 모두가 알고 있다. 즉 최대속도까지 가속된 자동차는 엑셀레이터를 아무리 밟아도 속도가 늘어나지 않지만, 그때가 언제건 브레이크를 밟아야하는 순간이 반드시 온다는 사실은 점점 명확해지는 것이다.







그런점에서 중국이 아직까지는 여전히 직선주로를 달리고 있다,







경제학자들의 이야기를 들어보면 제 아무리 성장이 둔화되어도 8-9% 이상의 성장은 가능 할 것으로 보인다. 고작해야 시속 200 키로에서 180킬로로 살짝 감속 할 뿐인 것이다. 그래서 일부에서 말하는 중국 스토리는 여전히 유효하다.







중국의 중산층은 전 인구의 고작 10% 다, 만약 중산층이 20,30%로 확대되기 시작한다면 중국의 구매력은 폭발적으로 증가할 것이고, 중국의 내수는 그야말로 로케트처럼 성장할 것이다. 그래서 작년까지 중국관련주들이 기계,조선,해운주들이 중심이었다면 앞으로는 자동차,디스플레이까지도 중국의 내수관련주로 주목 받을 수 있다는 말도 그리 크게 틀리지 않아 보인다.







하지만 그것이 앞으로 다가올 곡선주로 탓이건, 끼어드는 차량 탓이건, 도로위에 돌이 떨어져 있는 탓이건간에 최근들어 엑셀레이터에서 발을 뗀 것은 명백하다. 예민한 투자자라면 이쯤에서 버려야 할 때가 왔다는 사실을 충분히 인식하고도 남을 정도다.







중국 시장을 보는 두 번째 논점은 ‘자기 항상성’이다,







주식시장이 활황이면 기업은 시장을 통해 자금을 조달하려고 한다. 기업입장에서 주식시장이 불황일 때는 차입하는 것이 상대적으로 유리하지만, 시장이 오버슈팅하면 시장에서 조달하는 것이 훨씬 유리하다. 그것도 많은 기업이 국영기업이나 공기업이고, 혹은 대주주의 지분이 압도적인 경우에는 더 말할 것도 없다.







어느나라 정부건 근대화의 초기에는 공기업을 키우기 위해 많은 재정을 투입한다.







그것은 민간이 감당 할 수 없는 분야들을 안정적으로 확보하고 공급하려는 당연한 시도다, 예를들면 전력,은행,철강,항만,에너지등이 그렇다, 하지만 경제가 성숙하고, 민간이 성장하며, 시장이 작동하면 정부는 재정을 회수하고 민간에 이양한다. 한나라의 경제가 성장하면, 국부가 늘어나고, 시장에 유입되는 유동성도 저절로 커지지만, 대신 시장은 발행을 늘림으로서 유동성을 조절하는 시스템을 작동시킨다, 이런 시스템이 ‘항상성’이다.







하지만 개도국들은 시장의 항상성보다 정부의 인위적인 조절기능에 의존한다.







선진증시들은 민간기업의 수요에 따라 움직이지만, 이머징마켙일수록 공급사이드가 정부의 통제를 따르기 때문이다. 그래서 이머징마켙은 정부의 유동성 공급이 빠르면 즉시 시장이 과열되고, 발행물량이 늘어나거나 혹은 유동성회수가 일어나면 즉각 하락한다, 이머징 마켙의 변동성이 큰 이유는 바로 민간보다는 정부의 정책입김이 더 크기 때문이다.







그점에서 중국의 증권 거래세 인하나, 비유통주 매각억제등은 일시적인 영향을 미칠 수 있다. 하지만 바로 그점이 시장의 건전한 ‘항상성’을 훼손한다. 과거 우리나라가 중앙은행의 발권력까지 동원했지만 무너진 시장을 복원하지 못했고, 김대중 정부시절 벤쳐 거품은 아무리 공급을 늘려도 쉽게 꺼지지 않았다. 다만 항상성을 무너뜨린 댓가는 혹독하게 치뤄야했다.







중국은 이미 1차 시련기에 접어들었다. 정부의 공급증가(공기업 민영화등)에 편승한 민간기업의 발행(증자.신규상장)이 덩달아 늘어났고, 대신 시장으로 쏠리던 유동성 자금의 가속도는 서서히 줄어들고 있다. 중국은 이제부터 수요와 공급의 경제원리가 시장에서 정확히 작동하는 현장을 목격하게 될 것이다.







정리하면, 증시는 경제성장 그 자체의 계수따위와는 전혀 무관하다,







성장률의 증감, 즉 가속도가 문제인 것이다. 그래서 지금 중국의 생산자물가 상승이나, 수출증가율 둔화조짐은 예사롭지가 않은 것이다, 시장은 중국이 우리처럼 5%이하로 성장률이 낮아질 것을 두려워하는 것이 아니다,







시속 100.110.120킬로 계속 가속하던 자동차가 감자기 속도를 늦출까봐 그것을 두려워하는 것이다. 그래서 지금 중국의 주가수익배율(PER)이 20배 정도인 것을 두고 저평가라고 말하는 것은 지극히 잘못된 판단이다. 향후 이익증가율이 둔화되거나, 이익이 감소하게 되면 시장은 실망하고, 주가가 하락하면서 PER은 거꾸로 10배 이하로 내려 갈수도 있다.







즉 중국기업의 이익증가율에 대한 확신이 떨어지는 순간 시장은 냉정하게 평가할 것이라는 뜻이다, 이때부터 시장은 이익증가율이 아닌, 가격을 따지기 시작하고, 유동성,부채,투명성을 이유로 디스카운트를 시도할지도 모른다.







물론 이것도 시장의 항상성 중의 하나다,







물론 이런 현상은 장기간에 걸쳐 나타나기 때문에 우선 당장 중국기업의 PER이 10배로 간다고 말 할 수는 없지만 이제 서서히 직선도로가 곡선주행코스로 바뀌고 있다는 것은 분명한 사실이다, 그렇다면 지금 600 포인트에서 3000 포인트까지 반토막이 났으니 바닥이라는 말을 쉽게 할 수 있을까?. 그리고 무려 50%나 하락한 시장이 바닥에서 불과 하락폭의 20% 정도 반등했다고 해서 추세를 이야기 할 수 있을까?.







중국시장의 반등이 3500까지건, 4500까지건간에 단기하락에 대한 반작용으로 주가가 일시적인 반등을 할 수는 있다. 하지만 기본적으로 최소 향후 3-5년간은 전고점을 되찾기 어려울 것이다, 아니 어쩌면 그 이상의 시간이 걸릴지도 모른다,







물론 그 정도의 시간을 두고 그래도 장기투자를 계속하면 언젠가는 승리한다고 말한다면 그것도 틀린말은 아니겠지만, 필자 판단에는 지금은 냉정하게 '중국증시의 파티는 이미 오래전에 끝났다'고 말하는 것이 좀 상식적인 견해가 아닐까 여겨진다...

[출처] 중국증시 낙관론...|작성자 시골의사